開(kāi)年以來(lái)，中國(guó)股市迎來(lái)“史詩(shī)級(jí)”上漲，投資者聚焦，此次反彈較此前有何不同?后續(xù)能否延續(xù)高歌猛進(jìn)?

在9日發(fā)布的研報(bào)中，高盛表示，中國(guó)股市正迎來(lái)“史上最強(qiáng)開(kāi)局”，MSCI中國(guó)指數(shù)年初至今上漲19%，跑贏發(fā)達(dá)市場(chǎng)18%和新興市場(chǎng)14%的漲幅。

并且，自近期低點(diǎn)以來(lái)，MSCI中國(guó)指數(shù)的這波漲幅已高達(dá)29%，創(chuàng)下2009年金融危機(jī)后第三大反彈，僅次于新冠疫情后的復(fù)蘇反彈。

高盛表示，AI熱潮和中國(guó)科技敘事的積極轉(zhuǎn)變、全國(guó)兩會(huì)確立的促增長(zhǎng)政策基調(diào)等，這些因素不僅提升了市場(chǎng)估值，也改善了盈利預(yù)期，共同推動(dòng)了市場(chǎng)上漲。

這次不一樣!反彈能否持續(xù)?

中國(guó)股市開(kāi)年來(lái)的強(qiáng)勁表現(xiàn)，引發(fā)不少投資者發(fā)問(wèn)：最近的反彈與9月下旬強(qiáng)勁但短暫的飆升有何異同?

高盛認(rèn)為，兩次反彈存在根本性不同：9月的政策轉(zhuǎn)向消除了左尾風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)的實(shí)質(zhì)性重估;最近的反彈則更多地由技術(shù)突破和創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，對(duì)企業(yè)的盈利和估值有實(shí)質(zhì)性提升，可能比純粹由流動(dòng)性和政策預(yù)期驅(qū)動(dòng)的反彈更具持久力。

報(bào)告補(bǔ)充稱(chēng)，從各項(xiàng)指標(biāo)看，對(duì)沖基金目前正在以更謹(jǐn)慎的速度重建倉(cāng)位，而長(zhǎng)線基金經(jīng)理的倉(cāng)位總體上仍然較輕，南向投資者正以創(chuàng)紀(jì)錄的速度購(gòu)買(mǎi)香港上市股票，指數(shù)估值在任何指標(biāo)上都沒(méi)有被拉伸——這些跡象均表明，如果政策實(shí)施和利潤(rùn)增長(zhǎng)逐步實(shí)現(xiàn)，還有進(jìn)一步上漲的潛力。

“兩會(huì)”定調(diào)：穩(wěn)增長(zhǎng)是硬道理

備受矚目的2025年全國(guó)“兩會(huì)”于3月4日拉開(kāi)帷幕。研報(bào)稱(chēng)，政府工作報(bào)告中“5%左右”的官方GDP增長(zhǎng)目標(biāo)和創(chuàng)紀(jì)錄的4%的預(yù)算內(nèi)財(cái)政赤字占GDP比重，與投資者預(yù)期和經(jīng)濟(jì)學(xué)家的基準(zhǔn)觀點(diǎn)基本一致。

高盛認(rèn)為，雖然一些投資者認(rèn)為缺乏超預(yù)期的政策刺激可能導(dǎo)致“見(jiàn)光死”，但促增長(zhǎng)的明確信號(hào)、對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的低容忍度、寬松承諾的兌現(xiàn)以及對(duì)股市的具體支持措施，都對(duì)錨定增長(zhǎng)預(yù)期和控制政策風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)至關(guān)重要，有利于股市回報(bào)。

會(huì)議宣布的財(cái)政支持消費(fèi)(3000億元人民幣用于消費(fèi)品以舊換新)和銀行資本重組(5000億元人民幣)相對(duì)于市場(chǎng)預(yù)期可能看起來(lái)較弱，但高盛表示，政策寬松的反應(yīng)函數(shù)應(yīng)該是動(dòng)態(tài)的，取決于外部貿(mào)易壓力的嚴(yán)重程度和其他國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)挑戰(zhàn)。

AI推動(dòng)中國(guó)科技股迎來(lái)“第二春”?

高盛指出，DeepSeek-R1的出現(xiàn)改變了中國(guó)科技行業(yè)的敘事，包括近期推出的其他中國(guó)AI模型和應(yīng)用在內(nèi)，提升了投資者對(duì)AI增長(zhǎng)和經(jīng)濟(jì)效益的樂(lè)觀預(yù)期。

高盛預(yù)計(jì)，廣泛采用AI技術(shù)可能使中國(guó)企業(yè)每股收益(EPS)在未來(lái)十年每年提高2.5%，并使中國(guó)股市的公允估值提高15-20%，可能帶來(lái)超過(guò)2000億美元的投資組合流入。

到目前為止，市場(chǎng)正朝著這個(gè)方向發(fā)展：自R1模型發(fā)布以來(lái)，MSCI中國(guó)指數(shù)和恒生科技指數(shù)自R1模型發(fā)布以來(lái)分別上漲了21%和31%;離岸科技股2025年和2026年的共識(shí)盈利預(yù)測(cè)在過(guò)去一個(gè)月均上調(diào)了2%;春節(jié)后，海內(nèi)外投資者的基金倉(cāng)位和投資組合流量明顯改善。

報(bào)告同時(shí)指出，美國(guó)和中國(guó)科技股之間的估值溢價(jià)已從年初的152%縮小到目前的71%，這表明，目前中國(guó)對(duì)建設(shè)性的AI故事的定價(jià)更為合理，盈利能力的提高可能是推動(dòng)AI科技領(lǐng)域進(jìn)一步增長(zhǎng)的必要條件。

海外“長(zhǎng)錢(qián)”有望回歸，300億美元的增量需求“在路上”

高盛還表示，本輪中國(guó)牛市的持續(xù)時(shí)間，也取決于全球共同基金(管理資產(chǎn)規(guī)模達(dá)8000億美元)在多大程度上重新燃起對(duì)中國(guó)股票的興趣和支持。這些基金在過(guò)去幾次反彈中缺席，并在過(guò)去三年中大幅減少了對(duì)中國(guó)的敞口。

高盛觀察到，在跟蹤MSCI ACWI基準(zhǔn)的數(shù)據(jù)庫(kù)中，49%的全球共同基金(管理資產(chǎn)規(guī)模為4000億美元)目前沒(méi)有對(duì)中國(guó)的敞口，而37%的基金對(duì)中國(guó)的配置不足，平均低配330個(gè)基點(diǎn)。

也就是說(shuō)，全球長(zhǎng)期投資者對(duì)中國(guó)股市的配置仍接近歷史低位，有進(jìn)一步增持的空間。據(jù)高盛估算，全球共同基金對(duì)中國(guó)股票的配置每增加1個(gè)百分點(diǎn)，將帶來(lái)80億美元的凈買(mǎi)入;如果配置達(dá)到中性水平，則可能帶來(lái)300億美元的增量需求。

A股、民企有望迎來(lái)反轉(zhuǎn)

行情顯示，在本輪AI驅(qū)動(dòng)的上漲中，MSCI中國(guó)指數(shù)和滬深300指數(shù)之間3個(gè)月的相對(duì)回報(bào)差距目前為15個(gè)百分點(diǎn)，A股表現(xiàn)明顯落后于H股。

報(bào)告稱(chēng)，根據(jù)經(jīng)驗(yàn)，這種極端的回報(bào)差異幾乎總是會(huì)導(dǎo)致均值回歸。高盛的A-H市場(chǎng)輪動(dòng)模型預(yù)測(cè)，由于國(guó)內(nèi)政策更具支持性以及AH溢價(jià)受到壓縮，未來(lái)三個(gè)月A股有望跑贏H股。

此外，報(bào)告還援引民營(yíng)企業(yè)(POE)監(jiān)管代理指標(biāo)顯示，當(dāng)前對(duì)民營(yíng)企業(yè)的監(jiān)管環(huán)境處于2017年以來(lái)最寬松的水平，這有利于民營(yíng)上市公司重新獲得相對(duì)于國(guó)企的領(lǐng)先地位。